進(jìn)入經(jīng)濟(jì)發(fā)展第二階段的中國正面臨著諸多挑戰(zhàn)，過去的成功因素正變?yōu)槲磥戆l(fā)展的桎梏，中國經(jīng)濟(jì)在未來維持投資率和投資資本收益率的固有平衡變得越來越困難。

  首先，繼續(xù)保持40%以上的高投資率變得越來越不可能。“三廉價”（廉價資本、廉價勞動力、和廉價能源）的時代已經(jīng)結(jié)束。中國的高投資率很大程度上歸結(jié)于高儲蓄率。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們絞盡腦汁提出了各種各樣的理論去解釋中國的高儲蓄率，指出的原因包括深受儒家文化影響的勤儉傳統(tǒng)，欠發(fā)達(dá)的金融體系所導(dǎo)致的投資渠道的缺乏，社會福利系統(tǒng)和養(yǎng)老制度的滯后，甚至包括男女人口比例失調(diào)等。

  經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入第二階段的中國，因?yàn)槿丝诮Y(jié)構(gòu)逐漸老齡化，維持高儲蓄率在未來會變得越來越困難。因高儲蓄而形成的低實(shí)質(zhì)利率也難以維系，投資的機(jī)會成本將大大增加，這些都將降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資率水平。與此同時，長年累月的高投資已經(jīng)導(dǎo)致中國大面積的行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，未來繼續(xù)靠投資拉動經(jīng)濟(jì)成長的空間在迅速縮小。

  此外，“企業(yè)化”的地方政府作為經(jīng)濟(jì)生活的重要參與者，因?yàn)檐涱A(yù)算約束和道德風(fēng)險，地方政府大肆投資已經(jīng)導(dǎo)致地方政府債務(wù)高企，未來投資規(guī)模必將受到極大的限制。最后，中國過去十年的高投資率很大程度上歸結(jié)于房地產(chǎn)市場的投資，但扭曲的房地產(chǎn)價格使得未來房地產(chǎn)市場投資繼續(xù)大幅上升變得越來越不可能。

  再看投資資本收益率。中國開啟經(jīng)濟(jì)改革時是一個低收入國家，資本對勞動力的比例（capital-labor ratio）相較于高收入國家而言要低很多，這種背景下，中國經(jīng)濟(jì)總體的投資資本收益率能保持在比較高的水平。整個經(jīng)濟(jì)對資本投入處于一種嚴(yán)重饑渴的狀態(tài)，資本的邊際收益率比較高。這一因素，再加上中國大量勞動力從農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)向非農(nóng)業(yè)時所帶來的勞動生產(chǎn)率的提高，解釋了中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展第一階段呈現(xiàn)的較高的投資資本收益率。但經(jīng)過三十多年快速發(fā)展，中國經(jīng)濟(jì)的資本總量已經(jīng)大幅提升，資本的邊際收益率開始呈現(xiàn)下降趨勢。

  同時，制約投資資本收益率進(jìn)一步提高的結(jié)構(gòu)性因素也在凸顯，尤以中國在制度基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上的薄弱為甚。例如，在生產(chǎn)要素市場上，中國市場化的推進(jìn)頻遇障礙，國家仍然牢牢控制著生產(chǎn)要素市場。這至少帶來兩個后果。其一，當(dāng)國家牢牢控制生產(chǎn)要素市場時，生產(chǎn)要素的配置肯定受到國家政策或是影響國家政策的利益團(tuán)體的引導(dǎo)，投資資本收益率高的企業(yè)不一定能夠得到足夠的生產(chǎn)要素去發(fā)展壯大，從而影響到中國經(jīng)濟(jì)的投資資本收益率；其二，生產(chǎn)要素市場的市場化進(jìn)度不夠，容易導(dǎo)致生產(chǎn)要素的定價扭曲，從而起不到資源有效配置的作用，不利用生產(chǎn)經(jīng)營的效率化。中國經(jīng)濟(jì)在第一階段的發(fā)展是一種粗放式的發(fā)展，這很大程度上與生產(chǎn)要素市場市場化程度不足有關(guān)。

  進(jìn)入“新常態(tài)”的中國經(jīng)濟(jì)急需改變靠投資率拉動經(jīng)濟(jì)增長這一模式，這就要求中國經(jīng)濟(jì)在再度啟動改革時將增長模式從投資拉動轉(zhuǎn)為消費(fèi)拉動，由粗放式經(jīng)營轉(zhuǎn)為效率驅(qū)動。只有當(dāng)中國企業(yè)能夠確實(shí)提高投資資本收益率時，降低投資率才不會影響到經(jīng)濟(jì)增長率。未來十年甚至更長一段時間，植根于中國經(jīng)濟(jì)生活的各種結(jié)構(gòu)性因素彼此關(guān)聯(lián)，交互作用，將以一種非線性的方式深刻地影響中國經(jīng)濟(jì)的投資率和投資資本收益率，決定中國經(jīng)濟(jì)未來的增長速度和質(zhì)量。中國經(jīng)濟(jì)增長的第二階段，我們需要尋找投資率和投資資本收益率之間的新平衡，而這種新平衡將更加倚重投資資本收益率而非投資率。